关于产品组合策略的美文(康师傅产品组合策略)

（报告出品方/作者：华创证券，欧阳予、范子盼、董广阳）

一、从需求本质，看传统软饮料细分品类特征

便利→口味→功能，传统软饮料细分品类的消费诉求逐类累加。我们认为，传统软饮料 （不包含新式茶饮、咖啡店等门店现制饮品）本身为可满足户外便利性的饮品，在此基 础上逐级累加了对口感和功能的诉求。因此，各细分饮料品类可按消费诉求分为三类：

1） 第一类，便利：仅满足解渴便利性诉求，即包装水。

2）第二类，便利+口味：在便利性的基 础上，增加口感诉求，主要包括果汁、茶饮料、乳饮料等；

3）第三类，便利+口味+功能 性：在便利及口感的基础上，增加了功能性诉求或具备轻上瘾性，如咖啡、能量饮料、 碳酸饮料及凉茶等。

（一）共性：即时性消费，便利性为本，渠道重要性凸显

从共性来看，便利性为所有传统软饮料品类的基础，因此渠道的重要性尤为突出。我们 认为，相较于牛奶、啤酒、白酒等其他饮品为满足基础营养、社交/情感需求，饮料更多 地满足即饮便利性需求。相应地，渠道对饮料企业重要性尤为凸显，往往体现为饮料企 业流通渠道占比更高、终端网点数量更多，且更注重布局量贩机等零售设备以进一步满 足消费者户外即饮需求，也给予渠道更厚的利润以提升渠道推力、抢占货架份额。

饮料流通渠道销售占比达 9 成以上。从主要的饮品看，白酒主要为社交需求，定位 更近似于奢侈品，且白酒香型、产地的不同导致产品之间差异较为明显，更容易打 造自身品牌以强化品牌拉力；啤酒具备社交、情感属性，消费场景以餐饮、酒吧等 渠道为主，现饮占比近 50%；乳制品定位基础营养，销售多绝大多数通过流通渠道， 且购买目的性较为明确，渠道下沉及消费者渗透更深，但网点铺设广度不如软饮料； 而软饮料以流通为主、现饮为辅，20 年饮料销售在流通渠道占比达 92%。

饮料企业网点更多，并普遍加码自贩机等零售设备，强化渠道广度。由于户外即饮 为主要消费场景，饮料企业终端网点数量对销售规模的重要性不言而喻，饮料龙头 康师傅、红牛终端网点数量均达到 400 万以上。同时，近年来龙头企业普遍加码自 贩机等新零售渠道，进一步满足消费者户外即饮需求，强化渠道广度。

此外，饮料企业往往给予渠道及终端更厚的利润，以提升渠道推力。从价值链分配 来看，一方面，从销售模式来看，牛奶、啤酒往往以提/箱为单位购买，饮料则以瓶 购买，需以利补量；另一方面，白酒自身往往具备强品牌力，牛奶需求相对刚性且 头部品牌优势突出、啤酒存在区域市场割据特征，故三者自身的品牌拉力或自然动 销相对较强，但消费者对饮料的口感需求相对多变，口味型饮料在品类间往往存在 开环竞争、差异较小，故饮料企业往往给予渠道更高利润以强化渠道推力，包括广 泛布局网点、并在单个网点内获取更多货架份额。

（二）特性：需求稳定性&产品差异性，主导生命周期及竞争格局

从特性来看，口感快速变化是需求不稳定的来源，产品间差异性则为包装水<口味型<功 能型。

需求稳定性决定了产品生命周期呈现“口味型<包装水~功能型”的特征。由于消费者 口感偏好快速变化，所以几乎没有口感的包装水，及在口感之上进一步附加了功能 性的饮料品类，需求相对稳定，产品生命周期较长，企业也无须对产品进行频繁的 迭代及新品导入。如农夫山泉即饮装、红牛、可口可乐自 90 年代推出或引入中国以 来，除包装略有调整外，产品几乎没有任何迭代，且当前产品仍处于成长期；但口 味型饮料产品生命周期较短，近年来爆款快速放量，2-3 年便走完生命周期，而即使 娃哈哈营养快线、康师傅冰红茶、可口可乐美汁源等产品凭借强大的渠道优势仍维 持 50 亿元左右的零售体量，但也趋于下行或难以增长。

行业集中度与产品差异化程度正相关，呈现“包装水<口味型<功能型”的格局。由于 同质化产品需要持续的营销投入进行消费者教育以形成品牌认知，或显著推高打造 品牌的难度或成本。如包装水本身同质化程度较高，故行业发展早期广而深的渠道 为企业制胜关键，但随着消费者对生活品质需求提升、水企不断进行水源水质教育， 叠加 15 年来政策加速小品牌出清，至 20 年包装水 CR3 为 25.9%，较 15 年已显著提 升 5.7pcts，仍显著低于除果汁以外的其他饮料品类。但值得注意的是，基于水企持 续主动打造基于水源/定位的差异化、抢占消费者心智，品牌力竞争中的重要性逐步 强化。而能量饮料、咖啡及碳酸饮料等功能型或轻上瘾品类，往往拥有更高的消费 频次、更强的品牌粘性，行业集中度相应较高，20 年 CR3 均达 60%以上。

（三）开环竞争：“全能冠军”难铸，景气赛道占优

软饮料细分品类间可替代，开环竞争特征明显。解渴便利性的基础定位、“进店再决策” 的消费习惯使得细分品类间为存在替代性，且口味型饮料尤为明显，而功能型/轻上瘾型 品类因消费目的明确或具备轻上瘾性，故竞争相对闭环。在此基础上：

微观维度：货架份额争夺激烈，且企业难以成为“全能冠军”。在“进店再决策”的随 机消费模式下，货架份额、产品包装及适时的冷热饮均为影响消费者“临时”决策的 因素，重要性相应凸显。相应地，饮料企业对货架份额争夺尤为激烈，体现在给予 渠道较高的利润增强渠道推力、货架陈列为销售人员工作的重要内容、瓶身营销愈 演愈烈，以及饮料企业纷纷加大冰柜/暖柜等终端设施。

同时，企业战略资源及货架份额有限，且旗下不同品类的产品也存在相互替代的可 能，故饮料企业很难成为在各个细分领域均拔得头筹的“全能冠军”。从各品类的头 部品牌来看，可口可乐在碳酸饮料及果汁中占据第一，农夫包装水登顶、果汁进入 前五，康师傅虽无第一的品牌，但在多个品类中进入前五，表现更为全面均衡。类 比海外，可口可乐作为全球饮料龙头，于日本、美国各细分品类中均可处于第一梯 队，但仍难以做到全品类第一。

宏观维度：细分品类景气度主导公司地位更迭，品类矩阵完善的企业稳健性更优。 一般而言，企业需具备包括利基产品、成长产品及导入产品在内的完善产品梯队， 以实现利基产品哺育新品，成长期产品带动企业规模快速扩张。而考虑到饮料行业 消费者口感需求快速变化、品类间竞争激烈，完善的产品矩阵重要性更为突出。

从头部公司市场份额变化来看，所处景气赛道包装水龙头农夫、怡宝、景田，功能 饮料龙头红牛、东鹏，及咖啡龙头雀巢，均受益于细分行业高景气及自身地位强化， 份额及排名显著提升；主力品类处于非景气赛道的果汁龙头汇源，乳饮料龙头养元、 椰树及露露，以及继乳饮料营养快线后无接力产品的综合饮料龙头娃哈哈，市场份 额普遍下滑；而产品矩阵较为完善的可口可乐、康师傅及统一企业稳健性较优。

综上， 渠道为所有传统软饮料企业的根基。而包装水、功能性/轻上瘾型饮料因需求较 为稳定而产品生命周期更长，且功能性/轻上瘾型饮料拥有更高的消费频次、更强的品牌 粘性，相应地也更易孕育大单品。口味型饮料因核心诉求快速变化、产品生命周期较短， 且面对最为激烈的开环竞争、终端货架份额争夺尤为激烈。于企业而言，专注单一景气 品类的企业有望在上行周期共享高增，但具备完善产品矩阵的企业表现更为稳健。

二、沿产业趋势，看软饮料企业进阶之路

（一）品类趋势：由碳酸为主到多元并行，品类内部无糖化创新

独特的口感+便于工业化生产，碳酸饮料成为全球各地软饮料先驱品类。碳酸饮料起源于 1886 年可口可乐的诞生，早期是作为提神、镇静及止痛的药品。在清爽刺激的独特口感 基础上，其生产工艺简单、成本低廉、原料受自然条件限制少，故能够实现大规模生产， 消费者普遍具备购买能力。而二战爆发及贸易全球化，将可乐为代表的碳酸饮料从美国 带向全球，也成为了各地软饮料工业发展的先驱品类。

随着经济发展、工艺进步，果汁、即饮茶、功能饮料等品类渐次崛起，且健康意识提升 下消费者逐渐倾向少糖、无糖品类。随着经济发展、工艺进步，口感偏甜的果汁饮料快 速扩容；而随着生活物质进一步丰富、肥胖率趋于提升，消费者逐步认识到饮料中的糖 已经成为负担，相对更健康的茶饮料、具备可满足特定功能性需求的饮料渐次崛起。在中东、非洲等欠发达地区，除包装水外，碳酸饮料、果汁为前两大饮料 品类，且仍呈现快速扩容态势；北美、欧洲等发达地区，碳酸饮料、果汁消费逐年回落， 而包装水、即饮茶及能量饮料等低糖、功能性品类的消费仍呈稳步提升态势；而以中国、 日本为代表的亚洲地区，则呈现碳酸、果汁增速放缓的过渡性特点。

此外，基于配方调整实现减糖、无糖的软饮料逐渐成为有益补充。于消费者而言，传统 品类带来了口感及健康追求间的矛盾；于企业而言，除赤藓糖醇外，人工甜味剂（代糖） 的单位甜度成本仅为天然糖的 1/35 至 1/10，故在工艺支持的前提下，以人工甜味剂替代 天然糖类的减糖、代糖产品在发达地区份额逐步提升，且主要用于碳酸饮料及乳饮料（天 然果汁自身含果糖）。

而中国饮料品类发展，亦经历了由碳酸至多元化的过程，且当前功能化、无糖化正加速 演进。

90 年代中期前：碳酸饮料占据中国软饮料绝对主导地位。碳酸饮料最早于清末引入 中国，并于 19 世纪末由外商建立了第一批汽水厂，且至 1950 年碳酸饮料仍为唯一 的软饮料品类。建国后外资纷纷撤出中国7，在本土汽水厂的快速扩张下，1950-1980 年产量复合增速为 13.6%。改革开放后，中国经济快速发展，且可口可乐等外资企 业重返中国，以其成熟的品牌、渠道及管理能力，共同助推了碳酸饮料市场快速扩 容，1980-1994 年间碳酸饮料复合增速提高至近 20%，且 90 年代中期前碳酸饮料占 比虽逐年下滑，但仍维持 50%以上，占据软饮料品类的绝对主导地位。

90 年代后期至 2014 年，细分品类齐头并进。至 90 年代，随着生产工艺逐步成熟，而居民生活节奏加快、出行增加，口感与营养兼具的果汁饮料及乳饮料、满足户外 即饮需求的包装水、较传统现泡茶叶更便捷的茶饮料均步入了发展快车道。同时， 2003 年非典疫情加大了消费者对健康免疫的关注，功能性饮料渗透率逐步提升。该 阶段各种饮料细分品类呈现齐头并进态势，且乳饮料、茶饮料势头更盛，至 2014 年， 碳酸饮料占比已回落至 10%左右，乳饮料、包装水、茶饮料及果汁占比分别约 24%、 21%、20%及 15%。

2015 至今：品类总量见顶、结构分化，且无糖化趋势渐明。在物质条件进一步丰富 的背景下，品质消费需求及健康意识提升，碳酸饮料、果汁、乳饮料等成熟品类总 量见顶，但衍生出以无糖、减糖为核心的高景气细分品类，如 2014-2019 年无糖茶 零售额 CAGR 达 32.6%，远高于有糖茶的 3.0%，而无糖气泡水领军者元气森林上市 4 年预计 CAGR 可达 207%，而同期碳酸饮料整体增速仅为 4.3%。同时，具备功能 性或轻上瘾性的能量饮料、咖啡，及无糖的包装水仍处加速渗透的成长期，整体饮 料消费逐步呈现功能化、无糖化的趋势。

若结合品类生命周期来看饮料企业产品布局，成熟品类聚焦新品培育，成长品类看份额 集中，导入品类或需更多地关注竞争压力。当前，碳酸饮料、果汁、乳饮料及含糖茶等 传统饮料品类已步入成熟及衰退期，企业核心在于通过口味、包装裂变及营销创新以延 长生命周期，并培育新的潜力品类；包装水、能量饮料及咖啡仍处快速成长期，且部分 头部品牌经过前期激烈竞争已跑出优势，迎来行业扩容及份额提升的双重加持；而在功 能化、无糖化趋势下的气泡水、NFC 果汁及燕麦奶等新兴品类，仍处品类渗透阶段，率 先布局的企业或享有一定消费者心智占领上的先发优势，但在享有市场快速扩容红利的 同时，也面临着各方入局带来的激烈竞争，如何构筑竞争优势或为关注重点。

（二）企业进阶：从渠道、产品做乘法，到迭代、高端化开启新曲线

公司销售额=渠道×（产品&营销）×创新迭代×高端化。直观来看，销售额=销量×价格， 其中，销量为触及人群、转化率及复购率之积；价格则取决于产品定价及结构，高端化 往往为提升价格的有效路径。

进一步地拆解销量：

1）触及人群：主要取决于渠道广度深 度，即多少消费者能够及时便利地购买到产品；

2）转化率：取决于产品矩阵及产品力本 身，较高的货架份额，及营销、包装等因素让消费者已具备品牌认知或萌生尝试冲动；

3） 复购率：对特定饮料公司而言，复购率则取决于产品矩阵丰富程度及创新迭代的能力， 以实现在消费者口感多变的基础上仍能实现持续销售。综上，零售额拆解可最终裂变为 “销售额=渠道×（产品&营销）×创新迭代×高端化”。

2014 年前后，头部饮料企业经历了核心驱动因素由“产品+渠道”向“创新迭代+高端化” 的切换。与多数大众消费品一致，软饮料行业经历了 90 年代物质稀缺时期的“产品为王” 阶段，00 年代跑马圈地铺设渠道以推动快速增长的“渠道为王”时代；但在 10 年代销量增 见顶、品质升级阶段，不同于其他消费品或进入“品牌为王”时代，饮料基于口感需求快 速变化的特性，更多地进入创新迭代能力为主导的阶段。

2014 年前，行业仍处全国化扩张的量增阶段，企业增长依赖产品、渠道做乘法，多 品类、强渠道企业表现更优。2014 年之前，饮料消费仍处“从无到有”的阶段，行业 增长以量增为主，企业营收更近似于产品品类、渠道数量做乘法，即终端网点数量 更多、产品矩阵更丰富以推高单个网点产出的企业能获得更多的成长。故可以看到， 14 年之前代表性饮料企业收入体量普遍稳步增长，且截至 2013 年，渠道网点数量、 产品 SKU 数量与公司销售规模正相关，其中，渠道及产品数量均领先行业的娃哈哈 营收达 783 亿，遥遥领先于其他企业。

2014 年后，行业步入品质升级阶段，头部饮料企业更多地依赖创新迭代、高端化开 启增长新曲线。2014 年以来，一方面，渠道铺设基本饱和，跑马圈地式的红利基本 结束，头部企业增长陷入停滞，亟待加大单店挖潜；另一方面，居民生活品质升级 趋势下，大众品逐步迎来高端化浪潮，且 Z 世代逐步成长为主力消费群体，求新求 异的消费特征更为明显（如可实现个性化定制的现制茶快速增长），口味型饮料产 品生命周期进一步缩短，部分爆款新品 2-3 年便走完单品生命周期。因此，通过创 新迭代维持甚至强化复购、通过高端化以实现均价提升，逐步成为企业进一步成长 的核心驱动。

三、基于企业复盘，剖析竞争策略、展望未来商机

品牌亮点为当下饮料企业竞争策略的核心。90 年代至今，中国饮料行业竞争经历了渠道 纵横、创新驱动阶段，而在产品创新的基础上，当前品牌亮点越发重要，是当下竞争策 略的核心。

渠道纵横制胜：2014 年前，行业仍处量增阶段，娃哈哈、康师傅、达利、旺旺等全 国化扩张、渠道深度下沉的饮料企业迎来了更为亮眼的发展。

产品创新驱动：2014 年后，跑马圈地式的渠道铺设接近尾声，行业量增见顶、品质 需求提升，且新消费群体求新求异特征凸显。在此背景下，渠道型企业原有核心竞 争优势边际效用递减，面临着寻求新的增长驱动的艰难转型。而农夫、统一等创新 驱动型企业迎来了更大的舞台。当下产品创新和迭代速度的要求更高，以元气森林 为代表的互联网思维企业入局，凭借快速测试、快速迭代的高效创新模式，及特色 鲜明亮点突出的营销方式，成为行业的革新者。

品牌亮点越发重要：当下饮料产品同质化依然明显，在信息流量碎片化时代，消费 者越来越需要选择的“理由”，品牌亮点越发重要，是当下竞争策略的核心。对于新 进入者而言，绑定新兴涌现的新渠道、细分差异化品牌定位，在大品类下寻求差异 化，具备快速放量的机会。而传统企业竞争要点，在产品同质化背景下更转为品牌 差异化的竞争，品牌代表的不仅是产品本身，更是其蕴含的理念及生活方式，农夫 山泉秉承“天然、健康”、红牛“你的能量，超乎你想象”等，更能成为消费者选择的 理由。

而提升产品内在价值，孕育未来新商机。当然，大多数饮料企业的成本结构中，产品内 在价值占比不高，未来若能将包装成本、渠道利润、营销费用的占比降低，而提升产品 本身内在价值，以产品品质寻求差异化，也孕育着未来新商机。

（一）渠道纵横，产品跟进：娃哈哈、康师傅、达利、旺旺

在渠道与产品做乘法的增长驱动阶段，以娃哈哈、康师傅、达利及旺旺为代表的传统企 业，在快速跟进市场畅销产品或打造明星大单品的基础上，通过在全国范围内跑马圈地、 推动渠道深度下沉，以实现规模的快速扩张。

但随着 2014 年及之后行业量增见顶、渠道接近饱和，饮料业务的增长驱动逐渐向创新迭 代及高端化切换，这一批强渠道、弱创新的龙头企业，不同程度地面临着增长停滞、品 牌老化的困境。在此背景下，达利率先转型高端化，并再次寻找景气赛道接力成长；康 师傅高端化姗姗来迟、成效仍待验证，数字化转型及渠道改革成果释放支撑 2020 年经营 逆势改善；产品结构单一的旺旺则及时开启产品差异化、渠道多元化的转型之路，历时 五载方初显成效；而娃哈哈则在创新乏力的基础上，近年来增长失速。故整体来看，由 于创新能力短期难铸，高端化、多元化及进一步挖潜渠道推力或为传统渠道型企业中短 期内的破局之法。

1、娃哈哈：时移世易短板渐显，饮料帝国亟待创新

基于总成本领先的产品跟随策略，成就一时无两的娃哈哈饮料帝国。1987 年娃哈哈成立 于杭州，依靠儿童营养液完成原始积累。一方面，在采取跟进市场畅销产品的基础上， 娃哈哈打造包括生产、运输、渠道、营销及人力等在内的极致的成本优势，致力于实现“物 廉价美”，同时配合以央视广告为主的广告轰炸实现强势曝光；另一方面，娃哈哈于 1994 年首创联销体模式，整合了中国一流饮料经销商的渠道资源及社会资源，充分利用渠道 杠杆，将产品下沉至乡镇市场，并可实现 300 万+终端网点于 3 天内快速铺货。

在物质仍较为缺乏、消费者对价格敏感性仍较高的时代，总成本领先的产品跟进策略， 配合深度下沉的联销体模式，将渠道乘数充分放大，由此也打造 AD 钙奶、瓶装水、非 常可乐、营养快线、爽歪歪等爆款产品，2013 年实现营收 783 亿元，领跑全国饮料企业， 领导人宗庆后也分别于 2010 年、2012 年、2013 年三次问鼎《福布斯》中国内地首富。

随着品质升级时代到来，娃哈哈强渠道、弱创新的短板逐渐显现，2014 年后公司增长失 速。正如前文分析，2014 年前后居民品质消费需求提升、对价格敏感性降低，且新消费 群体求新求异需求下，产品生命周期变短，企业增长驱动因素逐步由渠道扩张向创新迭 代切换，娃哈哈早期的制胜因素，或成为其在新时期的发展掣肘：

创新短板显现：娃哈哈产品思路以跟进创新、引进创新为主，凭借成本领先优势及 强势渠道实现规模扩张，虽其后提出自主创新、全面创新，但在营养快线之后再无 爆款单品，创新短板逐渐显现。

联销体难推新品：同时，联销体模式利于畅销大单品深度推广，但由于完成销售任 务方可返还保证金，而新产品市场风险较大，若没有广告促销的强力支持，联销体 成员往往不敢轻易进货及大面积铺市，一定程度不利于新品推广、产品迭代。

传统营销模式效用递减：领导人宗庆后对互联网持谨慎态度，而其擅长以电视广告 为主的轰炸式营销，在流量加速迁移的新时期效用递减明显。

在此背景下，近年来娃哈哈虽加大推新力度，包装设计亦呈年轻化、时尚化态势，但难 以再现爆款产品，至 2019 年公司销售额 464 亿元，相较 2013 年高峰时期已下降 40%。

2、康师傅：大众品之王，高端化仍待验证

康师傅成立于中国台湾，1989 年进入大陆，以方便面起家，1995 年起扩大糕饼、饮品等 业务布局。2020 年公司实现营收 676 亿，其中饮料、方便面分别占比 54%、43%。

通路精耕及强势品牌铸就大众品之王，借力战略联盟补齐产品矩阵。从饮料业务来看， 早期公司产品策略以跟进为主，如冰红/绿茶、鲜每日 C 等均为基于市场畅销产品的微创 新产品，但一方面，公司于 1997 年进行通路精耕改革，缩减经销商数量、引入直营，并 强化终端掌控，改革后新品推出后 7 天就可在全国零售店上架，网点数量级铺货速度均 显著高于竞品（当前公司整体网点数量已达 400 万，居行业之首）；另一方面，公司起 步早、产品品类全，且采用领先于行业的邀请当红明星代言等营销方式，打造了家喻户 晓的大众品牌。此外，公司通过与味全、百事及星巴克等龙头企业形成战略联盟，补齐中高端饮料品类，形成了包含低中高端品类在内的完善产品矩阵。

故在饮料行业仍处产品、渠道做乘法的阶段，康师傅在“产品跟进+通路精耕+强势品牌” 的组合策略下，主力产品市占率快速提升并维持高位，茶饮料长期占据第一，公司规模 亦快速扩张，2013 年达 671 亿，2000-2013 年复合增速达 20.3%。

品质升级时代下，百饮取代康饮成为增长驱动，2018 年高端化战略方姗姗来迟。由于康 师傅早期经营目标以稳健为主，坚持“聚焦大众消费市场”，产品定位仍以中低端为主， 产品开发遵循适销至上，在创新迭代及前瞻布局上有所欠缺。故随着 2014 年以来消费步 入品质升级时代，饮料行业驱动向创新迭代及高端化切换，公司原有产品增长乏力，百 饮在与康饮磨合基本到位后，借力康师傅渠道逐渐成为主要增长驱动，2012-2020 年公 司饮料整体、康饮原有业务、及碳酸等业务复合增速分别为 2.3%、0.0%及 8.1%。同时， 受基本盘产品定位低端拖累，公司饮料业务毛利率仅为30%+，位列可比上市公司之末。 2018 年，公司方提出“巩固大众消费市场，着手布局高端市场”，并相应自研推出涵养泉、 100%果汁纯果乐、茶餐厅及冷泡绿茶等中高端新品。

与此同时，康师傅推动渠道直营二阶改革及“全链路数字化”，强化渠道激励、提升管理 效率，当前成效初显。在经营承压背景下，2017 年起康师傅推动包括资产活化、组织扁 平化等方式在内的供给侧改革，节约资本支出、提升产能利用率、优化自由现金流。同 时，公司于 2017 年末起加速数字化转型，通过与京东、阿里、腾讯等平台合作，相继推 动“营销数字化”、“渠道数字化”及“全链路数字化”，提升需求预测、原料采购及渠道管理 效率，系列改革已入选哈佛商学院经典案例。在此基础上，公司于 2019 年起开展渠道直 营二阶改革，削减渠道层级、增厚渠道利润并强化低线终端服务能力，由此加快铺市、 提升货龄新鲜度，并显著增强了渠道激励。2020 年，疫情冲击下康师傅实现逆势增长， 渠道改革成效渐显。

展望未来，预计数字化转型将支撑公司效率优化，但产品创新及高端化能力仍有待验证。 预计数字化转型或将持续支撑公司效率优化，当前公司 2020 年公司饮料业务表现亮眼或 主要受益于直营二阶渠道改革成果，产品高端化能力仍有待验证。2021 年起公司原中研 院主任陈应让先生履新 CEO，并表现出公司对产品端的重视，或为公司高端化战略带来 更多积极变化。

3、达利食品：选品能力突出，盈利水平领先

1989 年，达利成立于福建泉州，依靠生产定量包装饼干起家，随后逐步打造包括休闲食 品、饮料及家庭三大业务板块，和达利园、可比克、乐虎、豆本豆等在内的七大品牌。 2020年，公司实现营收210亿，其中休闲食品、饮料、家庭消费及其他产品分别占比48.7%、 29.5%、14.1%及 7.7%。

极致的低价跟随策略打造多品牌矩阵，持续布局景气赛道夯实增长动能。1989 年，达利 成立于福建泉州，依靠生产定量包装饼干起家。00 年代，公司凭借对市场热点产品的“低 价跟随+渠道让利+明星代言”的组合策略成功推出达利园蛋黄派、可比克薯片、好吃点饼 干等爆款产品，初步奠定公司休闲食品龙头基础。

此后，公司于全国范围内跑马圈地、布局分公司及渠道网络的同时，产品端持续推进景 气赛道的跟随策略，2007 年携和其正凉茶切入饮料市场，上市当年销售额近 20 亿，2013 年推出乐虎并快速跻身能量饮料前三。而随着凉茶和休闲食品市场增速放缓及渠道渗透 空间见顶，达利分别于 2017 年、2019 年推出针对豆本豆豆奶、美焙辰短保烘焙，并于 2018 年下半年起推动组织架构变革以配合更为多元的业务，形成家庭消费、休闲食品、 即饮饮料三大业务板块，及分业务分渠道的 6 大事业部，提升品牌、组织、渠道的开发 管理精细化程度。故基于全国范围内约 300 万家的终端网络，及景气赛道产品的相继接 力，公司于 2014 年前均获得快速增长，且直至 2020 年，除茶饮料外，公司主要产品市 占率均位列行业前三。

准确把握高端化趋势，盈利能力趋势上行、行业领先。2014 年前后，随着消费步入品质 升级时代，乳业、啤酒、调味品及榨菜等典型的大众品行业均开启了高端化浪潮。达利 亦敏锐捕捉到消费升级趋势，2013 年推出能量饮料乐虎，2014 年推出高端曲奇蓝蒂堡， 2015 年推出肉松品、牛角包及果仁饼等高毛利率新品，有效带动公司毛利率显著提升， 目前稳定在接近 40%的水平。同时，因公司采用销地产模式，显著节约运输费用，叠加 渠道上采用大商制、较大程度利用渠道杠杆，销售费用维持在 15%左右的相对低水平。 故毛利率抬升叠加控费得当，公司实现近 20%的净利率水平，领先于行业可比公司。

故整体来看，公司具备强洞察力及执行力，在极致的景气赛道跟随策略基础上，顺应趋 势及时推进高端化，由此实现公司的持续增长。公司对消费趋势具备较强洞察力，一方 面，公司在不同的发展阶段均准确切入食品饮料行业中的景气细分赛道，并为匹配业务 布局而及时进行组织架构及渠道模式的调整；另一方面，公司在品质消费时代来临背景 下，及时把握大众品高端化趋势，实现品牌形象及产品结构的进一步升级。同时，公司 在具体产品研发上采取跟随策略，以降低消费者教育及试错成本，且跟随策略亦有聚焦， 单个赛道推出 1-2 款重点产品，集中资源做大体量，由此推动公司的持续增长。

但公司战略重点转移一定程度上使得资源投入分流，19 年以来饮料业务发展趋于停滞。 随着 2019 年短保业务的推出及家庭消费板块的组建，公司战略重点有所转移，且渠道亦 反馈达利的推广重点明显向豆本豆倾斜。2020 年，公司虽推出了豆乳茶、果汁茶等新品， 但目前对收入贡献相对有限，以乐虎为主的饮料业务在 2019 年以来呈下行态势。

4、中国旺旺：品牌老化谋转型，五载成效方初显

“送旺下乡”护航，明星单品乘风破浪。1962 年旺旺创立于中国台湾，以生产米果食品起 家。1992 年旺旺进入中国大陆市场，凭借拳头产品旺旺雪饼和“你旺我旺大家旺”等广告 轰炸，1994 年在湖南投产当年即实现 2.4 亿元产值，随后公司相继推出旺仔小馒头、旺 仔牛奶等明星产品，配合众多魔性广告打开知名度。同时，在前期广铺渠道的基础上（2008 年左右终端网点已超过 100 万家），旺旺于 2007 年末启动针对乡镇市场的“送旺下乡”工 程，配备货车的销售人员直接面对乡镇终端订单并送货，至 2010 年该工程已覆盖全国 1500 个县的 40 万个终端。同时，公司于 2010 年推出针对一二线的“强网计划”，削减经 销商数量、实施专属经销商制，保障经销商利益，提升铺货效率。

故在乳饮料及休闲零食均处景气上行阶段，公司凭借明星单品的渠道深度下沉，实现了 高速发展，至 2013 年公司营收达到 234 亿元，2004-2013 年复合增速达 21%，且其中约 50%为旺仔牛奶单品贡献。

2014 年以来，在品牌老化困境下，公司积极开展多维度转型以谋求破局。2014 年以来， 行业量增见顶，且复原乳营养不及生牛乳、膨化食品高油高糖不利健康等概念逐步为消 费者认知，公司面临品牌老化困境。在此背景下，公司于 2015 年起，开启了包括产品、 营销、渠道及组织架构等在内的多方位的转型，谋求破局。

产品：推行差异化策略，根据细分客群推出系列新品牌，但产品创新性仍有待提升。 针对品牌老化的问题，2015 年起旺旺推行“品牌多元化”和“产品差异化”战略，相继 针对母婴、白领女性、中老年及年轻消费者等客群推出了独立的新品牌，以期以全 新的形象满足日益多变和细分消费需求。但从产品自身来看，新品牌产品仍与旺旺 主品牌相似度较高，消费者或仍存在对高油高糖的担忧；即使公司于 2019 年隆重推 出主打低卡零食的 Fix Body 系列，但因无论是口感还是实际成分含量，均低于部分 消费者预期，上市之后反响平平。此外，乳饮料新品仍以复原乳为主，且旺仔特浓 牛奶、旺仔坚果牛奶等产品，较明星单品旺仔牛奶的区分度仍相对有限。

渠道：强化传统渠道激励，实施多元化布局。一方面，公司持续强化传统渠道精耕， 继 2014 年起重启“配送”渠道后，2016 年公司再度加码“送旺下乡”，强化下沉市场渠 道渗透；经销商层面亦持续简化考核政策，增厚渠道利润、强化终端库存管理。另 一方面，公司加大渠道多元化布局，加码电商、母婴、特通渠道，并通过自贩机、 主题店、“旺旺格”等渠道或形式展示品牌形象、优化货架陈列并强化与消费者的直 接连接。

营销：基于品牌 IP 化，充分利用热点营销媒介提高产品曝光度。公司运用创意有趣 的数字化行销活动，并结合当下直播、微博及短视频等热点营销媒介，强化品牌形 象，增进与消费者的互动、提升产品曝光度。如在推出“李子明长大了”等广告，唤 起消费者怀旧情绪的同时，公司通过跨界服装、美妆领域，及与奈雪的茶推出联名 等方式，为品牌增添更多时尚元素。此外，公司亦通过推出 8L 装旺仔牛奶、旺仔牛 奶“民族罐”及“职业罐”持续引爆热点话题。

组织：将事业部制改为大区制，优化市场精耕。2017 年，为更好地实施全渠道运营， 强化区域精耕，公司将事业部制改为大区制，并制定了相关激励制度，以更好地推 各区域销售目标的达成。但因公司产品品类众多、操作方法各异，亦对大区运营初 期提出了一定挑战。

市场：加快海外布局，奠基中长期发展。2019 年，越南销售公司开始投入运营，2020 年起逐步筹备东南亚的销售公司。同时，公司计划在越南投建第一家海外生产基地 及海外分公司后，将陆续在更多的潜力国家建立销售分公司，将海外市场的开拓与 深耕做为公司未来中长期增长的来源之一。

2019 年以来，系列转型措施成效初显，后续或需密切跟踪公司创新能力及经营复苏情况。 在系列转型措施下，公司分别于 2018 年、2019 年实现收入、利润的增速转正。2020 年 上半年，受益于疫情之下上半年居家休闲需求有所提升，及公司通过推行区域主推品相 发展策略及业务激励策略，带动区域产品精耕细作，公司营收实现 105 亿元，同增 10.6%， 其中米果系列、乳品及饮料及休闲零食分别同增 9.4%、7.4%及 17.7%，且占乳品及饮料 品类比例达 90%以上的经典单品旺仔牛奶同增 7.0%。此外，在公司“高利润、高成果”的 经营指标指引下，公司持续推进产品结构持续优化，近年来产品毛利率中枢上移，带动 毛销差趋势改善，但在会计政策调整、实施大区制增加营业所数量等因素推高管理费用 的影响下，公司净利率表现相对平稳。

展望未来，考虑到公司当前产品定位及创新能力仍有改善空间，疫情影响渐退后或需密 切跟踪公司经营复苏进展。

（二）创新驱动，高端先行：农夫山泉、统一企业

在渠道与产品做乘法的阶段，以农夫、统一为代表的具备强创新力的企业或因产品矩阵 相对单薄或渠道下沉乏力，在行业量增阶段体量跑输多品类、强渠道的企业。但随着行 业驱动向创新迭代及高端化切换，“农夫们”的创新能力优势有了更大的发挥空间，补渠 道短板更为迫切。农夫转型专属经销商制度后，渠道活力显著释放，叠加公司加速推新 迭代，由此实现对传统渠道型龙头的加速追赶；统一则在受累于价格战后全力推进高端 化，产品创新力持续验证，同时通过适度加码渠道杠杆加速渠道渗透，但成效仍需跟踪。

1、农夫山泉：前瞻布局，持续迭代

产品、营销及渠道的全方位创新迭代，支撑公司 2014 年后领跑行业。农夫山泉成立于 1996 年，初期主要产品为包装水，2003 年携农夫果园切入饮料行业打造双引擎。2013-2014 年受“标准门” 14事件影响而发展有所停滞，但当 2014 年以来行业驱动向创新迭代能力切 换，头部饮料企业增长普遍失速，农夫山泉却逆势崛起、领跑行业。而其前瞻布局及持 续迭代能力，不仅体现在水源品类及规格卡位、品牌内涵及新品布局，亦体现在渠道组 织方式的变革及供应链的持续优化。

产品：快速响应市场需求，前瞻布局新品类，创新能力突出。农夫认为产品本身是 决定市场的核心因素，而把握市场主流的核心是把握消费者不断变化的需求，因此 高度重视产品研发及消费者洞察。从研发机制上看，农夫是少有明确提出基础研发 与应用研发并重，且与专业商用研究所15签订合作协议、开展紧密合作的机构，且研发项目则遵循“333”原则16，支撑产品有序迭代。

在此基础上，公司具备快速响应市场需求的能力，如 2015 年统一冷泡茶小茗同学火 爆后，农夫迅速推出茶汤更为清透、包装更为精美的茶 π，上市当年实现收益 16 亿， 4 年销量破百亿。此外，公司倾向于前瞻布局新品类，率先抢占消费者心智、成为 品类代名词，如强化天然水概念，创造性地推出混合型果汁农夫果园，于含糖茶饮 盛行之际布局无糖茶饮，于市面上普遍为浓缩还原果汁时推出 NFC 果汁，率先于推 出基于家庭小型化趋势推出的大规格包装水，并均成为品类的代名词或先行者。

营销：定位“天然、健康”，打造差异化并有效迭代，持续抢占消费者心智。农夫山 泉创立时间较晚，彼时娃哈哈、乐百氏、康师傅等企业已成长为全国性巨头。2000 年，农夫宣布不再生产纯净水，转而全部生产天然水，在系列事件营销活动的配合 下，天然水优于纯净水的理念逐步深入人心，而农夫亦在巨头林立的包装水市场成 功突围。同时，农夫秉承“天然、健康”的品牌理念，并从“解渴→安全→健康→生态” 四个依次递进的维度，不断丰富并传递产品内涵，且广宣基于产品内涵相应迭代， 上升至“故事形态”强化消费者记忆。此外，农夫营销方式因时而进，精准触达年轻 消费群体，如与网易云音乐合作的“乐瓶”、“故宫瓶”等联名活动，均成为斩获多个 营销类奖项的经典营销案例。

渠道：由深度分销至深度协销，卡位最佳渠道杠杆平衡点。在前期深度分销模式下， 农夫经销商规模较小且质量参差，且庞大经销商队伍亦推高了渠道管理费用， 2013-2015 年。2016 年末，农夫开展渠道改革，一方面，提升较大经销商比例，并 增厚渠道及销售人员利润/薪酬水平，激发渠道活力；另一方面，通过制度设计及技 术应用来实现对终端的强把控。在此背景下，2017 年以来公司收入端维持 17%以上 的高增长，且销售费效比亦有提升，改革成效持续释放。截至 2020 年 5 月，公司终 端零售网点 243 万个，其中 188 万个位于三线及以下城市，且超过 48 万家终端配有 品牌形象冰柜。此外，公司已于超过 300 个城市布局约 6.3 万台智能自贩机，进一 步满足消费者便利性需求，渠道布局堪称业界标杆。

2、统一企业：创新求进，高端先行

研发创新能力行业领先，但渠道下沉相对滞后致公司未充分享受行业渠道红利期。统一 企业创始于 1967 年，1992 年进入大陆市场。在“诚实勤道、创新求进”的立业精神下，公 司采取“聚焦经营，简单操作”策略，高度重视产品研发创新，但渠道扩张及下沉则滞后 于康师傅等企业。

创新求进、前瞻布局，所推产品多为行业争相模仿。统一在“创新求进”指引下，公 司高度重视消费者洞察及产品创新，1995 年首创调味即饮茶冰红茶，1998 年再次领 先行业推出冰绿茶，并配合“年轻无极限”的品牌主张，迅速获得了广大年轻消费者 的青睐，康师傅、娃哈哈等竞争企业跟进推出模仿产品，并共同开创了茶饮料的黄 金时代。同时，在以汇源为代表的高浓度果汁为主的阶段，统一推出鲜橙多，开创 了低浓度果汁饮料先河，首年即实现 10 亿销售额，随后康师傅、娃哈哈再次跟进推 出模仿产品。2008 年推出的瓶装奶茶阿萨姆、2011 年推出的冰糖雪梨，均为行业创 新之作与竞品争相模仿的对象，至今统一奶茶仍占该品类 70%左右的份额。此外， 公司于 2002 年、2003 年布局无糖茶茶里王、雅哈咖啡，在品类布局上亦体现出了 极强的前瞻性。

“T 型策略”致渠道下沉乏力，收购今麦郎等补齐低线短板。进入大陆后，统一在渠 道布局上采取 T 型策略，即主打沿海经济特区和长江沿岸开发区，先占领一二线市 场，然后覆盖人口超百万的地级市，再进一步向下线城市渗透。但一二线市场竞争 激烈、市场运作成本高昂，一定程度拖累了公司由城市向农村渗透的步伐。2006-2007 年，统一先后收购今麦郎和健力宝，希望借助后者补全渠道端在低线市场和农村市 场渠道渗透的短板，并随后对公司行销、业务组织重新划分，进一步强化市场精耕 水平。至 2012 年，统一在全国范围基本完成从一级城市、地级市到县城设立经销商 或分销商的销售网络。

因此，公司虽拥有行业领先的创新能力，但由于早期渠道策略下沉乏力，公司未充分享 受中国消费品发展的渠道红利期；而康师傅、娃哈哈等企业以产品创新较弱、跟进策略 为主，同时通过通路精耕、联销体模式广铺渠道，实现“农村包围城市”的企业反而跑出 了更为靓丽的增长曲线。除奶茶饮料外，公司方便面、茶饮料（不含奶茶）等产品长期 位居市场第二位，不及发展背景、业务布局相似的康师傅。至 2013 年，公司实现营收 235 亿，饮料、方便面分别 为 152、78 亿元，跟随行业整体扩容而到达阶段性顶峰。

价格战加剧公司经营困境，2015 年后公司利润诉求强化、全力推进高端化。由于公司前 期持续加大产能布局及营销投入，公司资产负债率由 2011 年的 21%大幅攀升至 2013 年 的 57%。同时，2010-2011 年原材料价格大幅上涨、2012-2014 年康统方便面价格战进一 步加剧公司经营压力，2014 年统一营收、利润分别下滑 3.7%、69%。在此背景下，统 一于2014Q3宣布停止价格战，专注产品价值，并于2015年发展规划中明确提出“以产品、 利润组合的持续优化，列各分部最重要的考核指标”，利润诉求强化。而与利润诉求相配 合的，是以 2016 年“零基预算、通路改革、饮食合并”为代表的系列改革，全力推动公司产品高端化、费用集约化、渠道杠杆化及组织精简化。

而在高端化策略下，公司打造“双核研发体系”，进一步强化研发创新能力。2014 年在原 有的研发事业部之外，新设产品事业部内部的产品创新小组（泡面事业部和饮料事业部 各一个），打造“双核”研发体系，加速产品创新。小组成员由资深产品经理担任，创新 委员会主席统管双研发体系，帮助各创新小组协调供应链资源。从产品来看，以饮料为 例，公司 2014 年退出低端水市场，并于 2014 年起推出以海之言、小茗同学、高端水爱 夸等定价 4-5 元的中高端产品，其中，海之言独创“海盐+果汁”的轻口味饮品，小茗同学 首次引入冷泡茶概念，均成为年度爆款单品，2015 年合计实现营收 25 亿；此后，公司 相继加码无糖茶、高端奶茶，首创冷藏茶、试水短保咖啡，均为具备创新性的中高端品 类。

产品结构优化+剥离定位中低端资产，盈利能力呈逐步改善态势。同时，公司于 2016 年 剥离定位中低端的今麦郎、健力宝等资产，聚焦内生增长。从成效来看，2018 年以来公 司盈利能力已呈现逐步改善态势。

与此同时，公司加大渠道杠杆补齐下沉短板，但效果仍待验证。2016 年通路改革下，经 销商同时运营统一的方便面及饮料产品，同时将部分三四线城市市场由精耕模式转为客 户营业区，交由经销商主导，适度应用渠道杠杆。2019Q3，公司进一步推行“大包赚”模 式19，鼓励一线销售人员作为承包商，以期通过充分发挥一线业务人员的能动性，提升渠 道渗透率。2020 年大包赚个体承包商数目已增至 4000 余家，大包赚区域的营收增长高 于整体、成效初显。但考虑到该模式下承包商对公司管理能力及承包商自身实力均提出 一定要求，长期成效或仍待验证。

（三）择优赛道，聚焦发力：华彬红牛、东鹏饮料、华润怡宝

正如前文论述，包装水、能量饮料及咖啡等细分品类仍处渗透率提升的景气阶段，且这 些长生命周期、具备功能性或轻上瘾性的品类更易打造大单品。故以红牛、东鹏及怡宝 为代表的企业，通过做优质赛道的单品规模实现快速扩张，同时往往适度推进多元化布 局以奠基长期发展。其中，红牛随陷于商标之争，但强品牌力下使其当前仍能维持 200 亿级别的销售体量。

1、华彬红牛：中国能量饮料绝对龙头，单品规模 200 亿

华彬红牛为中国能量饮料品类开创者和教育者，具备强品牌力的绝对龙头。1995 年底， 严彬正式代理泰国红牛在中国的业务，将其引进中国，次年即通过登录央视春晚、冠名 春糖、于奥运会插播广告等举措初步打开知名度。1997 年起，红牛北京工厂投产夯实产 能基础，配合高举高打的广告投放及“市场无盲点、逢店必进”的地推策略走向全国化扩 张，当前全国网点已达 400 万家。可以说，红牛在很长时间内承担着中国能量饮料市场 的教育者与代名词，“你的能量，超乎你想象”品牌理念深入人心，强品牌拉力下已成为 渠道“硬通货”。直至 2011 年前后，红牛占能量饮料份额仍达 90%左右。

充分受益于行业高景气，2015 年单品规模达 230 亿，此后停滞不前。2011 年以来，能量 饮料行业迎来快速扩容期，吸引众多企业入局，行业竞争加剧背景下红牛市场份额由 2011 年的 89.6%高点回落至 2015 年的 76.5%，但受益于行业高景气，2010-2015 复合增速仍 达 25%，2012 年销售额首破百亿、2015 年出厂端销售额（含税）超 230 亿，此后停滞不 前。

商标之争渐呈掣肘，华彬布局战马、发力多元化应对，但成效仍待兑现。16 年红牛商标 之争爆发，华彬红牛不再允许进行公开广告宣传，市场上出现功能、安奈吉、风味等多 款红牛形成恶性竞争，且华彬集团为抵御风险，推出能量饮料战马、打造饮品多元化， 一定程度分散资源投入，叠加行业高增背景下多方入局，行业竞争进一步加剧，红牛税 前营收于 220 亿左右徘徊不前，市场份额亦由 11 年 89.6%的高点回落至 20 年的 54.9%。 而公司包括唯他可可、VOSS 水等内的饮品虽点燃一定话题度，但销售体量对集团的贡 献仍有待提升。

2、东鹏饮料：乘能量饮料赛道高景气之风，蓄力南粤、逐鹿全国

差异化战略先行者，蓄力南粤、逐鹿全国。公司于 1994 年成立，为广东老字号企业。在 红牛罐装一家独大的局面中，2009 年公司旗下能量饮料东鹏特饮推出独特瓶型包装，凭 借产品功效对标红牛、包装及价格打造差异化实现异军突起。而在稳扎稳打、步步为营 的经营风格下，公司在 2012 年东莞市场突破亿元大关、在广东打造出成功样本城市后， 方于 2013 年开启全国化进程。

渠道精耕与流通并行助力省外扩张，营销锁定目标人群、强化能量饮料复购力。为推动 全国化稳步扩张，公司采取精耕与流通并行的渠道策略，即核心市场采取精耕运营模式， 全力提升市占率，其他区域主要采取大流通的运营模式，精选经验丰富、实力雄厚的经 销商进行合作，适度借力渠道杠杆开拓空白市场；同时，公司给予经销商及终端领先于 行业的利润水平，强化渠道推力。当前，东鹏终端网点已达 160 万个，领先业内单品类 龙头，渠道运转亦高效，有力奠定扩张基础。

营销上，公司敏锐洞察到流量变化，冠名网络综艺，首创网剧压屏条模式，与高德地图、 滴滴出行合作等方式精准锁定目标客群。同时，公司最早推出系列大力度扫码促销活动， 而由于能量饮料品类本身具备功能性和上瘾性，一旦通过直接现金红包、一元换购等方 式降低消费者尝试成本，能量饮料高复购的属性将可得到有效强化，在显著拉动销量增 长的同时，消费者数据积累又可进一步为精准营销蓄力。

赛道红利与份额提升双击，公司发展步入快车道。一方面，2010 年以来，能量饮料行业 快速扩容，2010-2020 年零售额复合增速达 22.8%；另一方面，2016 年以来，随着公司全 国化战略效果逐步显现，叠加红牛陷入商标之争后增长乏力，公司市场份额呈加速提升 态势，2020 年达 15.4%，为仅次于红牛的能量饮料品牌。2020 年，公司实现营收 50 亿、 归母净利 8.1 亿，对应 2017-2020 年营收复合增速约 20%、40%。

全国化战略下，公司正逐步丰富能量饮料产品矩阵、拉升品牌高度。一方面，大单品策 略下公司单店产出及销售人员人效均相对较低，且长期看或拖累公司全国化战略后期的 增长动能；另一方面，全国化过程中公司所面临竞争将更加激烈，品牌力重要性更为凸 显。在此背景下，自 20 年起逐步布局新口味、新包装且定价更高的能量饮料产品，目标 人群锁定白领人群。如 2020 年 6 月推出的灌装能量气泡型东鹏加気（蔓越莓口味），21 年 4 月推出无糖型能量饮料“0 糖特饮”，定价均为 5 元/335ml，且上市后均取得取得不俗 表现。

3、华润怡宝：战略聚焦包装水做大规模，重启多元化蓄力长期发展

聚焦战略打造华南区域龙头，借力华润集团加速全国扩张、成就百亿体量。怡宝于 1990 年推出纯净水，为国内最早的专业化包装水生产企业之一。经历 2001-2003 年公司控制权动荡、豆奶产品上市失败及拟被达能收购的危机后，于 2004 年明确了公司发展定位， 即“做全国专业化的饮用水公司，并尽快扩大自身规模，增强实力”。在此背景下，公司 产品上独创 SPM 质量管理体系20，强化产品品质，渠道上以大商制助力渠道扩张，营销 上聚焦体育营销、拉升品牌力，扩张路径则采取“小市场,大占有”策略，集中资源稳扎稳 打，拿下区域市场后再向空白市场扩张。

2006 年，怡宝成为广东包装水市占率第一，并于 2007 年正式启动“西进、北伐、东扩” 的全国化战略，以背靠华润的“全员铺市、全力巷战”开拓市场、走出华南。2008 年，怡 宝被列入华润集团一级利润中心，在集团强大资源支持背景下，公司全国化步入快车道， 2015 年营收达到百亿级别、2010-2015 年复合增长率约 40%，并暂时超过农夫登顶全国 第一。

2010 年后嫁接日本麒麟公司研发能力，谋求多元化路途仍在探索。2011 年怡宝通过与日 本麒麟公司合作，开创了全国性多品类饮料业务的全新战略，推出了午后奶茶、火咖、 魔力等系列新品，全面丰富了饮料产品线。但公司研发自上而下、对麒麟公司依赖度较高，叠加先研发再确定市场定位等流程倒置，公司饮料产品推出后多反响平平。2017 年 起公司设立饮料研发部，2018 年起逐步加大饮料推新力度，并随后在部分市场推动渠道 扁平化改革，以提高饮料铺市效率、保障货龄新鲜度。但整体来看，公司目前非水饮料 占比仍仅约 5%左右，多元化仍有待挖潜。

当前公司增速放缓，渠道活力、研发能力仍有优化空间。早期怡宝通过全员铺市及华润 集团渠道协同以实现快速扩张，但大商制下充分授权经销商，渠道管理较为粗放、终端 掌控力较弱，渠道重心有待进一步下沉；同时，怡宝渠道利润及销售人员收入水平低于 农夫、百岁山等竞品，渠道活力仍有释放空间。此外，强化消费者洞察、优化研发流程， 恰当地借鉴麒麟公司研发能力，打造“包装水+饮料”双引擎，或有望进一步强化公司增长 动能。

（四）互联网+，破局传统创新模式：元气森林

渠道扁平化、去中心化的新消费时代，既带来消费品营销方式的变革，也产生了巨大的 新的流量红利和创业机会。饮料行业同样兴起了一批基于互联网思维实现高效创新与快 速迭代的新兴企业，典型如元气森林、汉口二厂、喜小瓶等。其中，元气森林营销卡位 抢占品类先机，打造了最为高效的创新及营销模式，自 17 年以来快速崛起。但展望未来， 公司仍面临着产品线单一、渠道广度不足及成本较高的发展掣肘。

1、元气森林：打造基于互联网思维的高效创新模型

模式创新及高增长持续兑现，元气森林当前估值达 60 亿美金。元气森林成立于 2016 年， 主打“0 糖 0 脂 0 卡”概念，通过快速测试、快速迭代的研发方式推出多款新品，当前气泡 水及燃茶为核心品类，其中气泡水、燃茶分别占比 60-65%、30%。2020 年销售额约 20-25 亿元，2021 年目标销售规模 75 亿元，对应 2018-2021 年复合增速约 207%。基于模式创 新及高增长兑现，元气森林先后获得多轮融资，2021 年 4 月获得红杉中国、华平投资等 机构新一轮融资，投后估值达到 60 亿美元。

我们认为，元气森林的快速崛起，主要源于细分差异化品牌定位、互联网思维下的高效创新迭代、及借力新兴渠道的快速扩张。

品牌营销上，定位“无糖专门家”，在大品类下寻求差异化。元气森林在口感上具备 含气饮料的刺激性，包装上迎合 Z 世代对日系、和风等的审美偏好，产品口感和包 装上的差异化和鲜明化实现有效吸引消费者注意力；其次，公司洞悉消费者对健康 日益增长的追求，定位“无糖专门家”主打 0 糖 0 脂 0 卡，卡位空白市场、抢占品类 先机；进一步地，通过小红书、微博、抖音种草、KOL 背书、社交裂变、媒体造势 和线下广告轰炸，元气森林对以年轻女性为代表的细分用户群体进行精准营销，抢 占消费者心智并逐渐成为“无糖饮料”代名词。

研发思路上，以用户为中心，通过高效测试实现快速迭代。元气森林围绕“无糖”概 念采取以用户为中心的“补贴模式”，选择口感更优、热量更低但成本更高的赤藓糖 醇作为甜味剂，其原材料占成本比接近 50%。研发方式上，元气森林借助强大的产 品研发部门及互联网思维下的高效试错模式，借助产品、渠道、卖点各个环节的测 试实现精准研发与快速推广：

①内测与外测结合的方式进行产品口感测试；

②初步 验证的产品先在电商平台售卖，借助后台数据判断是否达到规模化标准，而后方于 线下便利店铺开，并记录消费者选购行为；

③通过投放信息流广告测试产品卖点。 数据驱动的测试方式支撑下，公司 SKU“库存”储备丰富，每年有大于 100 个 SKU 储 备，实际推出产品仅约 5%。

渠道布局上，绑定新兴渠道，紧密结合产品定位。不同于传统饮料企业以线下流通渠道为主，公司发展早期绑定电商、便利店等新兴渠道，且推广路径上首先从试错 成本低且数据回馈快的电商发力，其次是聚焦一二线城市的便利店渠道，精准锁定 目标人群，而在打造出一定知名度和影响力后，方转为在传统渠道进一步规模扩张。 当前，元气森林电商/便利店/传统渠道/纯 KA 分别占比 25%/35%40%。

整体来看，基于互联网思维的元气森林或打造了最为高效的创新模式，但仍存在发展掣 肘。元气森林以用户需求为导向，以数据驱动的新品测试为主要研发方式，以先线上再 线下的铺货路径降低试错成本，打造了当下最为高效的创新模式。但不可忽视的是，元 气森林扩张仍存在掣肘：

一是产品矩阵单一。当前公司气泡水占比 60%+，燃茶占比约 30%，产品矩阵相对 单一，单品增长上限与单店产出有限使得公司必然走向矩阵扩张，此时拥有互联网 基因的元气森林将面临传统企业同样的问题，即对企业资源配置及管理边际提出更 高的要求。

二是渠道广度不足。无糖定位下公司产品成本及定价均较高，或与更为广阔的下沉 市场需求匹配度有限，且公司互联网背景的团队对传统渠道的经营管理仍需摸索。

三是高成本。由于赤藓糖醇成本较高，公司大单品气泡水毛利率不足 30%，远低于 其他可比饮料企业。

（五）新趋势与新商机：提升产品本身内在价值，以品质差异化支撑品牌

另外，在当前产品同质化明显的背景下，提升产品本身内在价值，以产品品质寻求差异 化，代表着行业未来新趋势与商机。一方面，多数传统软饮料21生产成本较低，其主要 原材料成本多为 PET、瓶盖、标签等包材，饮料内容物本身价值相对有限，如农夫、东 鹏糖、果汁、香精等原材料占比仅为 13%、36%；另一方面，饮料以便利性为本、开环 竞争激烈，且产品同质化明显，故需给予渠道及终端较多的利润，也需大量营销投入以 实现曝光。因此，未来若能将包装成本、渠道利润、营销费用的占比降低，而提升产品 本身内在价值，以产品品质寻求差异化，也孕育着新的商机。

正如使用赤藓糖醇的元气森林实现了口感与 0 热量的均衡，将无糖饮料推至风口，农夫 山泉持续培育的 NFC 非浓缩还原果汁，可溯源至果园源头；喜茶坚持使用优质天然原材 料获得年轻消费群体的一致认可；而以三顿半为代表的新兴精品咖啡品牌，采用冻干技 术实现品质与口感的均衡，且定价 5-10 元弥补了传统速溶咖啡空白价格带，20 年天猫双 十一三顿半实现销售额 1.09 亿元，远高于雀巢等传统品牌。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库官网】。